私有信貸系列四｜華爾街空軍集結：當 63% 的基金經理都在擔心同一件事
全球贏家們好，我是美股學長沈嘉誠。
2026.03.19（四）
三週前，我們開始追蹤私有信貸市場的「蟑螂」。
第一篇（2/28），我們說：3.5 兆美元的私有信貸市場存在結構性的流動性風險。第二篇（3/5），我們追蹤了美伊戰爭如何加速資金撤離。第三篇（3/7），Blue Owl 的永久贖回門成為第一隻公開的蟑螂。
當時我說了一句話：「看到一隻蟑螂，代表牆壁裡已經有一百隻。」
三週過去了。牆壁裡的蟑螂，現在已經爬到了華爾街最聰明的人的報告裡。
從七隻蟑螂到機構級警報
先回顧一下我們追蹤的蟑螂清單：
蟑螂①：Blue Owl——啟動永久贖回門，投資人的錢進得去出不來。
蟑螂②：Blackstone BCRED——贖回率觸及 7.9%，逼近警戒線。
蟑螂③：Apollo——高層公開警告「市場正在經歷震盪篩選」。
蟑螂④：BlackRock HLEND——設定 5% 贖回上限。
蟑螂⑤：JPMorgan——開始下調軟體公司相關貸款的估值。
蟑螂⑥：Morgan Stanley——對部分私有信貸基金設定提款上限。
蟑螂⑦：Cliffwater——同步設定提款上限。
加上德意志銀行被揭露對私有信貸有 $300 億美元的曝險。
三週前，這些還只是零星的事件。你可以說是個別公司的風險管理措施，不代表系統性問題。
但過去一週，三份機構級報告徹底改變了這個敘事。
第一份：美銀基金經理調查——63% 擔心私有信貸引發系統性事件
美國銀行（BofA）3 月份全球基金經理調查（FMS），每月訪問全球數百位管理數兆美元資產的專業投資人。這份調查的結果，通常被視為機構級資金「真實情緒」的溫度計。
3 月的數字觸目驚心：
63% 的受訪基金經理認為，「私募信貸」是最可能引發系統性金融事件的風險來源。
這不是散戶在社群媒體上的恐慌。這是管理全球最多資金的專業人士，用他們的真金白銀投票後的結論。
同一份調查還顯示：全球增長樂觀比例從 39% 崩跌至 7%。滯脹預期升至 51%——超過一半的基金經理認為未來 12 個月將進入停滯性通膨。現金佔比從 3.4% 跳升至 4.3%——疫情以來最大的單月增幅。
翻譯成白話：全球最聰明的錢正在集體撤退，而他們撤退時最擔心被絆倒的那塊石頭，就是私有信貸。
第二份：高盛——避險基金大舉做空金融股，信用利差壓縮至極限
高盛的報告從另一個角度驗證了同樣的擔憂。
截至 3 月 13 日那週，全球避險基金「積極做空」金融類股——包括銀行、保險、金融科技和交易相關公司。金融股成為 2026 年以來遭拋售最嚴重的板塊。
Erlen Capital Management 的解讀一針見血：「做空金融股，未必是看空銀行本身——而是在對沖整體信用市場的傳導風險。」
也就是說：避險基金不是在賭某一家銀行會倒，而是在賭「整個信用體系的連結比你以為的更脆弱」。
高盛在另一份報告中更進一步警告：信用利差已經壓縮到極限，市場對風險的定價嚴重不足。 他們直接點名三類資產是下一波拋售的高風險區：AT1 債券（銀行的應急可轉換債券）、投資級企業混合債、以及 B 級高收益債。
如果你不熟悉 AT1 債券——2023 年瑞士信貸被併購時，價值 170 億美元的 AT1 債券被直接歸零。那是上一次「蟑螂」變成「黑天鵝」的案例。
第三份：穆迪——銀行向私有信貸提供了近 3,000 億美元貸款
穆迪的報告揭示了一個很多人忽略的事實：截至 2025 年 6 月，美國銀行體系已向私有信貸機構提供近 $3,000 億美元的貸款。
這代表什麼？
表面上看，私有信貸和銀行是兩個獨立的體系。私有信貸出問題，不應該波及銀行。但穆迪的數據告訴你：兩者之間有 $3,000 億美元的管道相連。 如果私有信貸的底層資產（軟體公司、中型企業貸款）開始出現違約，壓力會沿著這條管道傳導到銀行的資產負債表上。
JPMorgan 已經在做的事——下調軟體公司相關貸款的估值——就是這條傳導鏈的第一個可見症狀。
三份報告交叉起來，一個清晰的圖像浮現了
美銀告訴你：63% 的基金經理認為私有信貸是最大的系統性風險。
高盛告訴你：避險基金正在用金融股做空來對沖這個風險，信用利差已壓到極限。
穆迪告訴你：銀行和私有信貸之間有 $3,000 億的傳導管道。
把這三者串在一起：
最聰明的錢（基金經理）在擔心 → 最快的錢（避險基金）已經在行動 → 最底層的結構（銀行-私有信貸連結）確實存在傳導風險。
這不再是「一隻蟑螂」的問題。這是「整面牆壁」的問題。
為什麼現在比三週前更危險？
三週前，我們擔心的是「流動性風險」——投資人想贖回但拿不到錢。
現在的風險已經升級了。兩個新的催化劑正在加速：
催化劑一：能源戰爭正在惡化信用環境
Brent 從開戰前的 $65 漲到現在的 $107，盤中一度破 $109。花旗在喊 $150。
高油價 → 企業成本上升 → 利潤被壓縮 → 還款能力下降 → 私有信貸底層資產的違約率上升。
這不是理論——JPMorgan 已經在下調軟體公司貸款估值了。軟體公司的毛利率確實很高，但當經濟放緩、企業縮減 IT 支出時，這些公司的營收增長會被砍。Palantir CEO Alex Karp 的措辭更直白——他把那些缺乏實質貢獻的軟體公司稱為「寄生性的」。
催化劑二：Fed 的鷹派態度關上了「寬鬆救援」的大門
昨晚 FOMC 的訊息很明確：降息不會很快來。Powell 承認通膨進展不如預期。PPI 超預期翻倍。7 位委員認為今年不該降息。甚至有委員把「加息」重新放回討論桌上。
過去的邏輯是：如果信用市場出問題，Fed 會降息來緩解壓力。但現在？通膨不允許 Fed 降息。油價不允許 Fed 降息。如果私有信貸真的出事，Fed 的「救援工具箱」比以前小得多。
蟑螂還沒變成黑天鵝——但距離越來越近了
讓我講清楚：我目前不認為私有信貸會立刻引發系統性崩盤。
原因：
一、贖回門和提款上限雖然難看，但它們的功能就是「防止擠兌」。七隻蟑螂設門的行為，本身就是風險管理的一部分。
二、私有信貸的底層資產大部分是中型企業貸款，不是次級房貸。違約率在上升，但還沒有到「斷裂」的程度。
三、Fed 雖然不降息，但也沒有在升息。利率停在原地，至少沒有在主動壓縮流動性。
但我更在意的是趨勢的方向：
三週前，只有 Blue Owl 一家設門。現在是七家。三週前，只有我們在追蹤蟑螂。現在是 63% 的全球基金經理都在擔心。三週前，高盛還沒有公開警告信用利差的問題。現在他們在點名 AT1 債券。
蟑螂從牆壁裡爬出來了。
它還沒有變成黑天鵝。但當 63% 的專業投資人都在盯著同一個風險，而那個風險的催化劑（油價 + 利率）正在同時惡化時——距離臨界點，可能只剩一兩個「意外事件」的距離。
那個意外可能是：第八隻蟑螂出現（更大型的基金設門或暫停贖回）。某家中型銀行因私有信貸曝險被迫計提損失。信用利差突然走闊，引發被動基金的連鎖拋售。
我不預測這些事會不會發生。但我知道一件事：當風險從「個別事件」升級為「機構共識」時，你的倉位結構需要反映這個現實。
箴言 22:3 說：「通達人見禍藏躲，愚蒙人前往受害。」
63% 的基金經理已經看見了。避險基金已經在做空了。高盛已經在點名了。
通達人見禍藏躲——不是叫你逃跑，而是叫你在禍患還沒有完全展開之前，先把自己的防禦做好。
檢查你的槓桿水位。檢查你的標的和私有信貸有多少關聯。確認你的維持率能扛住一次「意外事件」。
這些事在平靜的日子裡很無聊。但在蟑螂變成黑天鵝的那一天，它們就是你和被迫平倉之間的唯一距離。
交易人的觀察框架
一、信用利差是最重要的領先指標。高盛說它已經壓到極限。如果未來幾週信用利差開始走闊（特別是 B 級高收益債和 AT1 債券），那就是「蟑螂正在變大」的即時信號。
二、金融類股的走勢是另一個觀察窗口。避險基金在做空它們來對沖信用風險。如果金融股在大盤反彈時持續落後，代表聰明錢仍然在防禦，風險並未解除。
三、關注下一家設門的基金是誰。七隻蟑螂之後，第八隻會是誰？規模越大、品牌越知名的基金設門，市場衝擊就越大。
四、Fed 的態度是這場風險的「閥門」。如果 Fed 因為某個信用事件而突然轉鴿（緊急降息），短期是利多，但長期代表事情比你以為的更嚴重。如果 Fed 繼續維持鷹派不降息，風險會繼續累積但不會立刻爆發。不管哪種結果，你的倉位都需要能承受兩種情境。
五、我們會持續追蹤。這是私有信貸系列的第四篇，不會是最後一篇。只要蟑螂還在爬，我們就繼續數。
全球贏家們，三週前我們看到了第一隻蟑螂。
今天，63% 的全球基金經理和你一樣，在擔心同一件事。
差別在於：你三週前就開始關注了。他們上週才開始。
這就是「通達人見禍藏躲」的價值。不是比別人跑得快——而是比別人早看見。
管好你的水位。我是美股學長沈嘉誠，我們下次見。
文中提及之個股、商品與地緣政治事件分析僅為公開資訊之觀察討論，非推介買進或賣出。投資涉及風險，任何投資決策應依據個人財務狀況與風險承受能力，並諮詢合格之證券投資顧問或專業機構。本文不構成《證券投資信託及顧問法》所定義之投資顧問服務。
#BlueOwl #Blackstone #Apollo #BlackRock #JPMorgan
資料來源｜
美國銀行〈3 月全球基金經理調查 FMS〉（63% 擔心私有信貸、增長樂觀 39%→7%、滯脹預期 51%、現金佔比 3.4%→4.3%）；高盛〈避險基金大舉做空金融股〉（金融股為 2026 最遭拋售板塊）；高盛〈信用利差報告：AT1、IG 混合債、B 級高收益債為高風險區〉；穆迪〈美國銀行向私有信貸提供近 $3,000 億貸款〉；Erlen Capital Management（信用風險對沖解讀）；JPMorgan（下調軟體貸款估值）；Reuters（Blue Owl、Blackstone BCRED、Morgan Stanley、Cliffwater 贖回門報導）；Bloomberg（德意志銀行 $300 億曝險）；我們的私有信貸系列一至三（2/28、3/5、3/7）。
警語｜期權及槓桿保證金契約各類型交易，皆具高財務槓桿特性，交易人可能承受極大的損失亦或有極大獲利，且需承擔交易上及其他損失之風險（該風險可能極為重大）；又使用電子式交易，仍可能面臨斷線、斷電、網路壅塞等不確定因素，致使買賣指令無法即時傳送或延遲。以上風險甚為簡要，對所有交易風險及影響市場行情之因素無法逐一詳述，交易人應依自身之財務狀況、經驗、目標及其他相關情況，審慎評估此類交易是否合宜，交易人應確認完全瞭解個別契約、交易及權利義務特性及所暴露之風險後為之。且本公司將不負責工具或任何交易所產生的任何損失。相關圖表及數據參考，依歷史數據進行繪製及統計，並不具預測未來之能力與代表未來獲利，交易人參考使用前需審慎評估。｜本公司經目的事業主管機關核准之期貨商 許可證照字號：114年金管期總字第007號，並取得槓桿交易商經營資格。｜元大期貨股份有限公司02-27176000 ｜臺北市中山區南京東路二段77號2樓 (部分)、３樓、４樓、５樓。
※ 有任何問題請先Line我們或打電話給我們唷！
Line帳號
影音教學
服務專線